การให้กู้ยืมบิตคอยน์กำลังสร้างมาตรฐานใหม่สำหรับหลักประกันในตลาดตราสารหนี้มูลค่า 130 ล้านล้านดอลลาร์อย่างไร

คำนำ

จากประสบการณ์หลายปีในด้านการเงินแบบดั้งเดิม ตลาด Bitcoin และการจัดการพอร์ตโฟลิโอ เอกสารนี้เกี่ยวกับการให้กู้ยืม Bitcoin สะท้อนถึงประสบการณ์จริงมากกว่าทฤษฎีทางวิชาการเพียงอย่างเดียว เขียนในบทบาทของฉันในฐานะที่ปรึกษากลยุทธ์ Bitcoin ที่ Blockrise ร่วมกับผู้เขียนร่วมที่ทำหน้าที่เป็นผู้จัดการพอร์ตโฟลิโอที่บริษัท

การวิเคราะห์นี้ได้รับข้อมูลจากความเสี่ยงที่พบในยุคแรกของ การให้กู้ยืมที่มี Bitcoin เป็นหลักประกัน เมื่อโครงสร้างตลาดยังเปราะบางและมาตรฐานยังไม่สมบูรณ์ อย่างไรก็ตาม บทเรียนจากปีเหล่านั้นได้ให้รากฐานสำหรับตลาดเครดิตที่แข็งแกร่งขึ้นซึ่งสร้างขึ้นรอบหลักประกันดิจิทัล

เป้าหมายของฉันมีสองประการ ประการแรก ฉันต้องการให้ผู้ให้กู้และผู้กู้เข้าใจว่าความเสี่ยงใดเกิดขึ้น ความเสี่ยงใดยังคงอยู่ และโอกาสเชิงโครงสร้างอยู่ที่ใด ประการที่สอง ฉันต้องการเสนอกรอบการมีส่วนร่วมอย่างมีความรับผิดชอบในตลาดที่สามารถเปลี่ยนแปลงได้หากเข้าถึงด้วยวินัย

มีเรื่องเล่ายอดนิยมใน ชุมชน Bitcoin: “ด้วยการให้กู้ยืมที่มี Bitcoin เป็นหลักประกัน คุณไม่จำเป็นต้องขาย Bitcoin ของคุณ” ฟังดูมีพลัง แต่ก็ใกล้เคียงกับความเป็นจริงอีกประการหนึ่ง: การใช้เลเวอเรจสร้างผู้ขายที่ถูกบังคับ ความแตกต่างระหว่างเสรีภาพและความพินาศขึ้นอยู่กับการออกแบบโครงสร้างทั้งหมด

ประวัติศาสตร์แสดงให้เห็นว่ารูปแบบนี้ไม่ได้มีเอกลักษณ์เฉพาะสำหรับสินทรัพย์ประเภทใดประเภทหนึ่ง การล่มสลายในปี 1929 ฟองสบู่ดอทคอม และวิกฤตสินเชื่อที่อยู่อาศัยในปี 2008 ล้วนเปิดเผยว่าเลเวอเรจที่ดูเหมือนจะจัดการได้ในช่วงเวลาที่ดีจะกลายเป็นหายนะภายใต้ความเครียด นอกจากนี้ เครื่องมือที่ดูเหมือนปลอดภัยยังสามารถทำลายครัวเรือนและสถาบันต่างๆ ได้เมื่อตลาดพลิกกลับ

ผลิตภัณฑ์สินเชื่อที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันก็ไม่มีข้อยกเว้น สินทรัพย์นี้ใหม่ แต่กลไกของความเสี่ยงนั้นเก่าแก่พอๆ กับการเงินเอง อย่างไรก็ตาม การทำความเข้าใจกลไกเหล่านั้นทำให้นักลงทุนสามารถใช้ประโยชน์จากข้อดีในขณะที่ควบคุมข้อเสียได้

ดังนั้น เอกสารนี้จึงกำหนดว่าโอกาสอยู่ที่ใดสำหรับผู้ให้กู้และผู้กู้ วิธีการประเมินมูลค่า Bitcoin เป็นหลักประกัน อุปสรรคใดที่ยังคงจำกัดการยอมรับในกระแสหลัก และสิ่งที่อาจผิดพลาดได้หากโครงสร้างได้รับการออกแบบมาไม่ดี นอกจากนี้ยังสรุปวิธีป้องกันความล้มเหลวซ้ำ

เราไม่จำเป็นต้องกลัวตลาดนี้ เราจำเป็นต้องเข้าใจมัน ด้วยความเข้าใจทำให้สามารถมีส่วนร่วมอย่างมีความรับผิดชอบในสิ่งที่อาจกลายเป็นหนึ่งในการพัฒนาที่สำคัญที่สุดในตลาดสินเชื่อสมัยใหม่

, มกราคม 2026

ช่องว่างของโอกาสในสินเชื่อที่มี Bitcoin เป็นหลักประกัน

จักรวาลตราสารหนี้ทั่วโลกมีมูลค่ารวมประมาณ $130 ล้านล้าน ในสินทรัพย์ภายใต้การบริหาร กระจายไปทั่วพันธบัตรรัฐบาล หนี้องค์กร หลักทรัพย์ค้ำประกันสินเชื่อที่อยู่อาศัย และเครื่องมือสินเชื่ออื่นๆ หลักทรัพย์เหล่านี้เป็นกระดูกสันหลังของพอร์ตการลงทุนของสถาบันทั่วโลก

ในทางตรงกันข้าม ตลาดการให้กู้ยืมที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันในปี 2025 มีมูลค่ารวมเพียง $74 พันล้าน ¹ ประมาณ $24 พันล้าน อยู่ในการเงินแบบรวมศูนย์ (CeFi) ซึ่งแพลตฟอร์มที่มีการควบคุมให้กู้ยืมแก่ผู้กู้ที่ได้รับการยืนยัน ในขณะที่ประมาณ $50 พันล้าน ถูกนำไปใช้ผ่านการเงินแบบกระจายอำนาจ (DeFi) โปรโตคอลบน บล็อกเชน สาธารณะ

กลุ่ม CeFi แสดงถึงประตูสู่สถาบันที่แท้จริง แพลตฟอร์มเหล่านี้นำเสนอกฎเกณฑ์การปฏิบัติตามข้อกำหนด การดูแลในระดับสถาบัน และแนวทางการจัดการความเสี่ยงที่สามารถประเมินได้โดยใช้การตรวจสอบสถานะตามปกติ อย่างไรก็ตาม แม้แต่ที่นี่ ขนาดก็ยังคงเล็กเมื่อเทียบกับเครดิตทั่วโลก

การทดลองทางความคิดง่ายๆ แสดงให้เห็นช่องว่าง การจัดสรร 1% จากตลาดตราสารหนี้ทั่วโลกไปสู่สินเชื่อที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันในระดับสถาบันจะมีมูลค่า 54 เท่าของตลาด CeFi ในปัจจุบัน นอกจากนี้ นี่ไม่ใช่การคาดการณ์เชิงเก็งกำไร แต่เป็นการวัดพื้นที่ว่างเชิงโครงสร้างหากหลักประกันดิจิทัลได้รับการปฏิบัติเทียบเท่ากับสินทรัพย์อื่นๆ

สองอุปสรรคสำคัญต่อการยอมรับในวงกว้าง

แม้จะมีโอกาสที่ชัดเจน แต่การยอมรับในระดับสถาบันก็ถูกจำกัดด้วยสองแรงหลัก: กฎเกณฑ์เงินทุนตามกฎระเบียบและกรอบความเสี่ยงเชิงปรัชญา

1. อุปสรรคด้านกฎระเบียบในธนาคาร

ภายใต้ Basel III/IV การเปิดเผย Bitcoin ได้รับน้ำหนักความเสี่ยงที่ลงโทษ 1,250% ² ในทางปฏิบัติ หากธนาคารต้องการถือเงินกู้ 1 ล้านยูโรที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันในงบดุล จะต้องจัดสรรเงินทุน 1 ล้านยูโรสำหรับการเปิดเผยนั้น

ในทางเปรียบเทียบ การจำนองที่อยู่อาศัยมาตรฐานต้องการเงินทุนเพียง 22,400 ยูโรสำหรับการเปิดเผย 1 ล้านยูโรเดียวกัน ความแตกต่างนี้ทำให้การถือครองเงินกู้ที่มีหลักประกัน Bitcoin ไม่ดึงดูดใจทางเศรษฐกิจสำหรับธนาคารที่มีการควบคุมและปิดกั้นการมีส่วนร่วมในวงกว้างอย่างมีประสิทธิภาพ ภาคผนวก A นำเสนอการคำนวณเงินทุนที่แน่นอน

อย่างไรก็ตาม สำนักงานครอบครัว กองทุนหนี้ส่วนตัว และผู้ให้กู้ที่ไม่ใช่ธนาคารอื่นๆ ไม่ผูกพันกับกฎของ Basel พวกเขาสามารถประเมิน Bitcoin ตามข้อดีทางเศรษฐกิจและเทคโนโลยีแทนที่จะเป็นฉลากตามกฎระเบียบ และพวกเขากำลังเติมเต็มช่องว่างที่ธนาคารแบบดั้งเดิมทิ้งไว้มากขึ้นเรื่อยๆ

2. การประเมินความเสี่ยงเชิงปรัชญาในทุกตัวแสดง

โมเดลเครดิตแบบเดิมสร้างขึ้นจากสินทรัพย์ที่มีกระแสเงินสดที่มั่นคง (รายได้ค่าเช่า คูปอง) ประวัติราคาหลายทศวรรษ และการยึดเหนี่ยวทางกฎหมายอย่างหนัก เช่น การจดทะเบียนที่ดิน Bitcoin ไม่เข้ากับหมวดหมู่เหล่านี้ ดังนั้นจึงได้คะแนนต่ำเมื่อพิจารณาผ่านเลนส์นี้เพียงอย่างเดียว

อุปสรรคทางปรัชญานี้ส่งผลกระทบต่อทุกคน รวมถึงผู้ให้กู้ที่ไม่ใช่ธนาคารที่มีความซับซ้อน การเอาชนะมันต้องการกรอบใหม่ที่ให้คุณค่ากับความโปร่งใส ความสามารถในการตั้งโปรแกรม สภาพคล่องทั่วโลกในทันที และการตรวจสอบความถูกต้องทางดิจิทัล บทที่ 6 สำรวจการเปลี่ยนแปลงมุมมองนี้อย่างลึกซึ้ง

วิทยานิพนธ์: จากคำถามเรื่องความชอบธรรมสู่คำถามเรื่องความเร็ว

การถกเถียงหลักไม่ใช่ว่า Bitcoin มีคุณสมบัติเป็นหลักประกันในระดับธนาคารหรือไม่ การเคลื่อนไหวของสถาบันในปี 2025 โดย JPMorgan, Goldman Sachs, Cantor Fitzgerald และอื่นๆ ได้ยืนยันความต้องการของตลาด

ในเดือนตุลาคม 2025 Strategy (เดิมชื่อ MicroStrategy) ได้รับ อันดับเครดิตผู้ออก B- โดยมีแนวโน้มที่มั่นคงจาก S&P Global กลายเป็นบริษัทที่มุ่งเน้น Bitcoin แห่งแรกที่ได้รับการจัดอันดับดังกล่าว³ ซึ่งอิงตามเมตริกทั่วไป เช่น ความแข็งแกร่งของงบดุล กระแสเงินสด และโปรไฟล์ความเสี่ยง

คำถามตอนนี้คือกรอบการทำงานของสถาบันจะพัฒนาไปอย่างรวดเร็วเพียงใดเพื่อรับรู้สิ่งที่ตลาดได้กำหนดราคาไว้แล้ว เอกสารนี้นำเสนอการวิเคราะห์ หลักฐาน และกรอบการปฏิบัติที่มีจุดมุ่งหมายเพื่อเร่งกระบวนการนั้นสำหรับทั้งผู้ให้กู้และผู้กู้

ในแง่ของขอบเขต บทที่ 2 แยกตัวขับเคลื่อนตลาดและศักยภาพขาขึ้น โดยได้รับการสนับสนุนจากการวิเคราะห์สถานการณ์ในภาคผนวก B บทที่ 3 ทบทวนความเสี่ยงและความล้มเหลวในอดีต บทที่ 4 กำหนดมาตรฐานทองคำของแนวทางปฏิบัติที่รอบคอบ พร้อมการคำนวณ LTV ในภาคผนวก C บทที่ 5 ตรวจสอบคุณสมบัติพิเศษของ Bitcoin ในฐานะหลักประกัน โดยได้รับการสนับสนุนจากข้อมูลทางการเงินในภาคผนวก D บทที่ 6 เปรียบเทียบหลักประกันดิจิทัลกับสินทรัพย์แบบดั้งเดิมจากสองมุมมองการวิเคราะห์ที่แตกต่างกัน บทที่ 7 สรุปผลิตภัณฑ์ใหม่และชุดโอกาสที่มองไปข้างหน้า

การระเบิดของการให้กู้ยืมที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันและข้อดีของมัน

การขยายตัวล่าสุดของสินเชื่อที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันได้รับแรงหนุนจากตัวขับเคลื่อนที่ทรงพลังห้าประการ พวกเขาอธิบายว่าทำไมช่องนี้จึงพัฒนาอย่างรวดเร็วจากผลิตภัณฑ์ค้าปลีกไปสู่สินทรัพย์ประเภทสถาบัน

1. ไม่มีการขาย ไม่มีภาษี

ในหลายเขตอำนาจศาล การขาย Bitcoin จะก่อให้เกิดภาษีกำไรจากการขายเมื่อมีการรับรู้กำไร นักลงทุนที่ซื้อที่ $10,000 และขายที่ $100,000 อาจต้องเสียภาษีจากกำไร $90,000 ขึ้นอยู่กับถิ่นที่อยู่และระยะเวลาการถือครอง

โดยการกู้ยืมจากการถือครองแทนการขาย นักลงทุนสามารถเลื่อนภาระภาษีเหล่านี้ออกไปได้อย่างไม่มีกำหนดในขณะที่ยังคงเข้าถึงสภาพคล่องได้ นอกจากนี้ สำหรับผู้ถือครองระยะยาวที่มีกำไรที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงจำนวนมาก ผลประโยชน์ทบต้นของการเลื่อนเวลาอาจมีมาก ผู้กู้ต้องยืนยันการปฏิบัติทางภาษีที่เกี่ยวข้องกับที่ปรึกษาในพื้นที่ก่อนที่จะใช้กลยุทธ์ใดๆ

2. สภาพคล่องโดยไม่ต้องเสียสละการเปิดเผย

บริษัทและบุคคลที่มีมูลค่าสุทธิสูงมักต้องการเงินทุนสำหรับการขยายตัว การซื้ออสังหาริมทรัพย์ การลงทุนเชิงกลยุทธ์ หรือการจัดการกระแสเงินสด การกู้ยืมที่มีหลักประกันช่วยให้พวกเขาเข้าถึงเงินเฟียตหรือ stablecoin ในขณะที่ยังคงเปิดเผยต่อ Bitcoin

ในโครงสร้างนี้ ฐานสินทรัพย์ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง ในขณะที่มีเพียงสภาพคล่องเท่านั้นที่เคลื่อนไหว สำหรับนักลงทุนที่มีความเชื่อมั่นอย่างแรงกล้าในมูลค่าของ Bitcoin ที่เพิ่มขึ้นในระยะยาว แนวทางนี้จะรักษาศักยภาพขาขึ้นในขณะที่แก้ปัญหาความต้องการเงินทุนในระยะสั้น

3. ประหยัดในความขาดแคลน ใช้จ่ายในภาวะเงินเฟ้อ

Bitcoin เป็นสินทรัพย์เดียวที่มี ความขาดแคลนอย่างแท้จริงที่ตั้งโปรแกรมได้ อุปทานของมันถูกจำกัดไว้ที่ 21 ล้านเหรียญ บังคับใช้โดยซอฟต์แวร์โอเพ่นซอร์สและตรวจสอบโดยโหนดหลายพันโหนดทั่วโลก ในทางตรงกันข้าม สกุลเงินเฟียต เช่น ดอลลาร์สหรัฐ สามารถขยายได้ตามต้องการโดยธนาคารกลาง

ปริมาณเงิน M2 ของดอลลาร์สหรัฐเติบโตขึ้นประมาณ 6-7% ต่อปีในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ซึ่งเป็นตัวเลขที่บันทึกไว้ในภาคผนวก D โดยการกู้ยืมเงินเฟียตกับหลักประกันดิจิทัล นักลงทุนจะจัดหาเงินทุนในการใช้จ่ายในสกุลเงินที่เสื่อมค่าในขณะที่ถือสินทรัพย์ที่ขาดแคลน นี่เป็นรูปแบบหนึ่งของการเก็งกำไรทางการเงิน แม้ว่าผลลัพธ์จะขึ้นอยู่กับประสิทธิภาพที่เกิดขึ้นจริงของ Bitcoin

4. การตรวจสอบความถูกต้องของสถาบันและการสร้างผลิตภัณฑ์

การจัดอันดับ B- ของ Strategy จาก S&P Global ในเดือนตุลาคม 2025 เป็นช่วงเวลาสำคัญ ยืนยันว่างบดุลที่ยึดตาม Bitcoin สามารถตอบสนองเมตริกเครดิตแบบดั้งเดิมได้³ ตามมาด้วยการเคลื่อนไหวจาก JPMorgan, Goldman Sachs, Cantor Fitzgerald, Tether และ Morgan Stanley ซึ่งทั้งหมดได้เปิดตัวหรือขยายผลิตภัณฑ์สินเชื่อที่เชื่อมโยงกับ Bitcoin

ในขณะเดียวกัน Bitcoin ETFs มีสินทรัพย์ภายใต้การบริหารเกิน $110 พันล้าน ⁹ สถาบันดังกล่าวไม่ได้เข้าสู่ตลาดใหม่อย่างไม่เป็นทางการ ทีมงานด้านความเสี่ยง กฎหมาย และการปฏิบัติตามกฎระเบียบข้ามสายงานมักจะวิเคราะห์เป็นเวลาหลายปีก่อนที่จะได้รับการอนุมัติ การมีส่วนร่วมของพวกเขาส่งสัญญาณว่า Bitcoin ผ่านเกณฑ์การตรวจสอบสถานะภายในหลายประการแล้ว

5. ข้อดีที่ไม่สมมาตรผ่าน LTV แบบอนุรักษ์นิยม

ที่อัตราส่วนเงินกู้ต่อมูลค่า (LTV) 30% ผู้กู้จะปลดล็อกสภาพคล่องในขณะที่ยังคงเปิดเผยข้อดีอย่างมีนัยสำคัญ หากสินทรัพย์มีมูลค่าเพิ่มขึ้น เงินกู้จะลดลงเมื่อเทียบกับมูลค่าหลักประกัน ตัวอย่างเช่น หากราคาสูงขึ้นเป็นสองเท่า LTV 30% จะกลายเป็น 15% อย่างมีประสิทธิภาพ

ในหลายกรณี ผู้กู้จะต่ออายุเงินกู้เมื่อครบกำหนดแทนที่จะชำระคืนเต็มจำนวน การวิเคราะห์สถานการณ์ในภาคผนวก B แสดงให้เห็นว่าความไม่สมมาตรนี้สามารถเป็นประโยชน์ต่อผู้กู้ภายใต้สมมติฐานการเติบโตต่างๆ รวมถึงเส้นทางอนุรักษ์นิยมและ Bear

การวิเคราะห์สถานการณ์: ผลลัพธ์ห้าปี

สถานการณ์ด้านล่างเปรียบเทียบเงินกู้ที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันห้าปีกับทางเลือกในการขายทันที การวิเคราะห์ถือว่า LTV เริ่มต้น 30% ราคาเริ่มต้น $100,000 และอัตราดอกเบี้ย 8% ทบต้นต่อปี

พารามิเตอร์หลัก ได้แก่ เงินกู้ $30,000 ระยะเวลา 5 ปี และเกณฑ์มาตรฐานการขายตรงของการขาย 0.30 BTC ทันทีเพื่อสภาพคล่องเดียวกัน ตารางที่ 1 ในเอกสารต้นฉบับสรุปข้อมูลเหล่านี้

จากนั้นตารางที่ 2 จะจำลองสี่เส้นทาง: Bear Case, Conservative (+15% CAGR), Realistic (+30% CAGR) และ Historical (+60% CAGR) ผลลัพธ์จะแสดงในแง่ของ Bitcoin ที่จำเป็นในการชำระคืนเงินกู้ การถือครองที่เหลือ และความแตกต่างเมื่อเทียบกับการขาย 0.30 BTC ล่วงหน้า

ในสถานการณ์อนุรักษ์นิยม ราคาจะสูงถึง $201,135 เงินกู้คงค้าง $44,080 ชำระคืนด้วย 0.219 BTC เหลือ 0.781 BTC เทียบกับ 0.70 BTC ในกรณีขายตรง; กำไรสุทธิ 0.081 BTC ในเส้นทางประวัติศาสตร์ ยอดคงเหลือสุดท้ายคือ 0.958 BTC หรือ 0.258 BTC มากกว่าทางเลือกการขาย

อย่างไรก็ตาม Bear Case แสดงให้เห็นในทางตรงกันข้าม หลังจากลำดับที่รุนแรง (+15%, จากนั้น -60%, จากนั้นฟื้นตัวเล็กน้อย) ผู้กู้จะเหลือเพียง 0.370 BTC ซึ่งน้อยกว่า 0.330 BTC หากพวกเขาขาย 0.30 BTC ตั้งแต่แรก สิ่งนี้เน้นย้ำว่าเลเวอเรจขยายทั้งกำไรและขาดทุน

กรณี Bear และบทบาทสำคัญของการจัดการ LTV

Bear Case ยังเน้นย้ำว่าจังหวะเวลาของการลดลงมีปฏิสัมพันธ์กับ LTV อย่างไร ในเส้นทางนี้ ราคาจะลดลงเหลือ $46,000 ณ สิ้นปีที่ 2 ดัน LTV ไปที่ 76% และกระตุ้นการเรียกมาร์จิ้น

จากนั้นผู้กู้จะมีสองทางเลือกในการคืนค่า LTV ที่ดีต่อสุขภาพ 60%: เพิ่มหลักประกันใหม่ $12,320 (ประมาณ 0.27 BTC ที่ราคาตก) หรือชำระคืนเงินต้น $7,392 ที่สำคัญ หากหลีกเลี่ยงการชำระบัญชีในขั้นตอนนี้ เงินกู้สามารถรีไฟแนนซ์ได้ในภายหลัง

ภายในปีที่ 5 ราคาฟื้นตัวเป็น $69,960 โดยยอดเงินกู้ที่ $44,079 และ LTV ที่ 63% ซึ่งอยู่ในช่วงระดับที่ยอมรับได้สำหรับการหมุนเวียนสิ่งอำนวยความสะดวก เวลาอยู่ข้างผู้กู้ก็ต่อเมื่อพวกเขายังคงอยู่เหนือเกณฑ์การชำระบัญชี

รูปที่ 1 ในเอกสารต้นฉบับแสดงภาพไดนามิกนี้ โดยแสดงราคา Bitcoin เทียบกับ LTV กราฟแสดงให้เห็นว่าการเรียกมาร์จิ้นเป็นกลไกเตือนล่วงหน้า ที่กล่าวว่าหากผู้กู้ไม่ดำเนินการ การชำระบัญชีโดยบังคับจะถูกเรียกใช้เหนือ 85% LTV

นี่คือเหตุผลที่การจัดการ LTV เป็นวินัยหลักในการเงิน Bitcoin ที่มีหลักประกัน การขายโดยบังคับเป็นหายนะสำหรับผู้กู้และไม่เหมาะสมสำหรับผู้ให้กู้ เนื่องจากทั้งสองฝ่ายถูกผลักให้ทำธุรกรรมในช่วงตลาดต่ำ LTV เริ่มต้นแบบอนุรักษ์นิยม การตรวจสอบอย่างต่อเนื่อง และบัฟเฟอร์เงินทุนที่วางแผนไว้ล่วงหน้าเป็นสิ่งสำคัญในการหลีกเลี่ยงผลลัพธ์นี้

ความเสี่ยงของสินเชื่อที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันและบริบททางประวัติศาสตร์

ก่อนที่จะมุ่งเน้นไปที่ความเสี่ยงเฉพาะสินทรัพย์ สิ่งสำคัญคือต้องเข้าใจว่าการชำระบัญชีโดยบังคับเนื่องจากเลเวอเรจที่มากเกินไปเป็นธีมที่เกิดซ้ำในประวัติศาสตร์การเงิน รูปแบบนี้มีมาก่อนสินทรัพย์ดิจิทัลหลายศตวรรษ

ตารางที่ 4 ในเอกสารสำรวจเหตุการณ์ต่างๆ ตั้งแต่ Tulip Mania (1637) ผ่าน South Sea Bubble (1720), Wall Street Crash (1929), Black Monday (1987), Subprime Crisis (2008) และ Crypto Winter (2022) ในแต่ละกรณี เลเวอเรจสูงรวมกับความเครียดในตลาดอย่างกะทันหันนำไปสู่การชำระบัญชีจำนวนมากและการทำลายความมั่งคั่ง

โดยเฉพาะอย่างยิ่งในปี 2022 แพลตฟอร์มจำนวนมากดำเนินการที่ 80-90% LTV และซ้อนการให้ยืมซ้ำซ้อน เมื่อราคาตก บริษัทต่างๆ เช่น Celsius, FTX, Three Arrows Capital และ Genesis ล่มสลาย ทำให้สินทรัพย์ของลูกค้ามากกว่า $15 พันล้าน หายไป

ประเด็นสำคัญคือความเสี่ยงหลักไม่ใช่ลักษณะของหลักประกัน แต่เป็นเลเวอเรจและแนวทางปฏิบัติที่ไม่โปร่งใสซึ่งสร้างขึ้นรอบๆ การชำระบัญชีโดยบังคับที่จุดต่ำสุดของวัฏจักรเป็นผลลัพธ์ที่ทำลายล้างที่สุดสำหรับทุกฝ่าย

วิวัฒนาการของตลาดสินเชื่อ Bitcoin (2014-2025)

ตลาดมีการพัฒนาอย่างรวดเร็ว โดยเปลี่ยนจากนักบินทดลองไปสู่โครงสร้างพื้นฐานระดับมืออาชีพ การทำความเข้าใจวิถีนี้อธิบายทั้งความล้มเหลวในปี 2022 และมาตรฐานที่อนุรักษ์นิยมมากขึ้นที่ตามมา

ตั้งแต่ปี 2014 ถึง 2016 แพลตฟอร์มยุคแรกๆ เช่น Nebeus และ SALT Lending รวมถึงผลิตภัณฑ์มาร์จิ้นในการแลกเปลี่ยนเช่น Bitfinex ได้พิสูจน์แนวคิดพื้นฐาน: เงินกู้ที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันสามารถทำงานได้ อย่างไรก็ตาม โครงสร้างยังคงเป็นแบบพื้นฐานและส่วนใหญ่ไม่มีการควบคุม

ระหว่างปี 2017 ถึง 2021 ภาคส่วนนี้เข้าสู่ช่วง “การเติบโตอย่างดุเดือด” บริษัทต่างๆ เช่น BlockFi, Celsius, Nexo และโปรโตคอล DeFi เช่น Aave และ Compound ผลักดันเงื่อนไขที่ก้าวร้าว โดยเสนอ LTV 70-90% และผลตอบแทนสองหลัก 10-20% นอกจากนี้ สินทรัพย์ของลูกค้ามักจะถูกให้ยืมซ้ำซ้อนโดยไม่มีการเปิดเผยที่เพียงพอ

การล่มสลายที่หลีกเลี่ยงไม่ได้เกิดขึ้นในปี 2022 โดยมีแพลตฟอร์มเช่น Celsius, BlockFi, FTX และ 3AC ล้มละลาย สินทรัพย์ของผู้ใช้มากกว่า $15 พันล้าน ถูกชำระบัญชี สิ่งสำคัญคือ Bitcoin เองไม่ได้ล้มเหลว โปรโตคอลยังคงประมวลผลบล็อกและธุรกรรมโดยไม่หยุดชะงัก

ตั้งแต่ปี 2023 ถึง 2024 ตลาดเข้าสู่ช่วง “การทำให้เป็นมืออาชีพ” แพลตฟอร์มที่รอดชีวิตเปลี่ยนไปใช้ช่วง LTV 30-50% ใช้ Proof-of-Reserves ลบหรือจำกัดการให้ยืมซ้ำซ้อนอย่างเคร่งครัด และนำการดูแลแบบหลายลายเซ็นมาใช้ มีเพียงผู้ดำเนินการที่อนุรักษ์นิยมและโปร่งใสเท่านั้นที่ยังคงมีศักยภาพ

ภายในปี 2024-2025 ภาคส่วนนี้เริ่มเป็นสถาบัน กรอบงาน MiCAR ของสหภาพยุโรปมีผลบังคับใช้ ก.ล.ต. ของสหรัฐฯ ให้ความชัดเจนมากขึ้นเกี่ยวกับการจำแนกประเภทของ Bitcoin Strategy ได้รับการจัดอันดับ S&P และธนาคารทั่วโลก เช่น JPMorgan, Goldman Sachs และ Cantor Fitzgerald ได้เปิดตัวผลิตภัณฑ์ Bitcoin ปัจจุบันทำหน้าที่เป็นหลักประกันในระดับสถาบันสำหรับกรณีการใช้งานที่เลือก

บทเรียนโดยรวมมีความชัดเจน: วิกฤตในปี 2022 เป็นความล้มเหลวของแนวทางการให้กู้ยืม ไม่ใช่ความล้มเหลวของเครือข่าย Bitcoin โครงสร้างเสียงที่มีเลเวอเรจแบบอนุรักษ์นิยม เงินสำรองที่โปร่งใส และคีย์ที่ควบคุมโดยผู้ใช้รอดชีวิต แพลตฟอร์มที่ขยายเกินขอบเขตและไม่โปร่งใสไม่ได้

มาตรฐานทองคำสำหรับการให้กู้ยืมที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันอย่างรอบคอบ

จากความล้มเหลวและความสำเร็จเหล่านี้ แนวทางปฏิบัติที่ดีที่สุดได้เกิดขึ้น สิ่งเหล่านี้ไม่ใช่กฎระเบียบตามอำเภอใจ แต่เป็นมาตรฐานการอยู่รอดในทางปฏิบัติที่ได้มาจากการทดสอบความเครียดในโลกแห่งความเป็นจริง

ตารางที่ 6 กำหนดห้าเสาหลัก: การออกแบบการดูแลนโยบาย LTV ความโปร่งใส กระบวนการชำระบัญชี และการให้ยืมซ้ำซ้อน แพลตฟอร์มที่เคารพเสาหลักเหล่านี้ได้แสดงให้เห็นถึงความยืดหยุ่นจนถึงขณะนี้ ผู้ที่เพิกเฉยต่อพวกเขาจะนำช่องโหว่เดียวกันกลับมาใช้ใหม่ซึ่งทำให้เกิดการล่มสลายในอดีต

การดูแลและการควบคุมคีย์

ภายใต้มาตรฐานทองคำ ผู้กู้ถือคีย์หนึ่งคีย์ใน 2-of-3 multisig ในขณะที่แพลตฟอร์มและผู้ดูแลอิสระแต่ละรายถือคีย์เพิ่มเติมอีกหนึ่งคีย์ ไม่มีฝ่ายใดฝ่ายหนึ่งสามารถเคลื่อนย้ายเงินได้ฝ่ายเดียว และผู้กู้ยังคงควบคุมได้อย่างมีความหมาย

การปฏิบัติในอดีตมักอาศัยการดูแลแพลตฟอร์มเท่านั้น บางครั้งมีการจัดเก็บจำนวนมากใน กระเป๋าเงิน ร้อน การรวมศูนย์นี้พิสูจน์แล้วว่าหายนะในปี 2022 เมื่อหลายแพลตฟอร์มล้มละลายและผู้ใช้สูญเสียการเข้าถึงเหรียญของพวกเขา

นโยบาย LTV และการแจ้งเตือน

โครงสร้างแบบอนุรักษ์นิยมจำกัด LTV เริ่มต้นไว้ที่ 30% และให้การแจ้งเตือนแบบเรียลไทม์เมื่ออัตราส่วนเพิ่มขึ้น บัฟเฟอร์นี้ช่วยให้ตำแหน่งอยู่รอดจากการลดลงของราคา 65% ก่อนที่จะถึงเกณฑ์การชำระบัญชี 85%

ในทางตรงกันข้าม แพลตฟอร์มก่อนปี 2022 มักอนุญาตให้ใช้ LTV 50% หรือสูงกว่าที่จุดเริ่มต้นและให้คำเตือนที่ล่าช้าหรือไม่เพียงพอเท่านั้น สิ่งนี้ทำให้ผู้กู้มีเวลาเพียงเล็กน้อยในการตอบสนองเมื่อความผันผวนพุ่งสูงขึ้น

ความโปร่งใสและการให้ยืมซ้ำซ้อน

แพลตฟอร์มสมัยใหม่เผยแพร่ข้อมูล Proof-of-Reserves ตลอด 24 ชั่วโมงทุกวัน ช่วยให้ผู้ฝากเงินและผู้ตรวจสอบสามารถตรวจสอบได้ว่ามีหลักประกันอยู่และสอดคล้องกับหนี้สิน เนื่องจากบัญชีแยกประเภทของ Bitcoin เป็นสาธารณะ หลักฐานดังกล่าวจึงสามารถตรวจสอบได้อย่างอิสระ

ในโมเดลเก่า แพลตฟอร์มให้การเปิดเผยบางส่วนหรือไม่มีเลย สินทรัพย์มักจะถูกให้ยืมแก่บุคคลที่สาม ทำให้เกิดความเสี่ยงของคู่สัญญาที่ซ่อนอยู่ มาตรฐานทองคำเรียกร้องให้ไม่มีการให้ยืมซ้ำซ้อนหรือความยินยอมจากลูกค้าอย่างชัดเจน

กลไกการชำระบัญชีที่ยุติธรรม

ภายใต้แนวทางปฏิบัติที่ดีที่สุด เหตุการณ์การชำระบัญชีใดๆ ต้องการฉันทามติ 2-of-3 multisig แทนการดำเนินการฝ่ายเดียวของแพลตฟอร์ม สิ่งนี้ทำให้มั่นใจได้ว่าไม่มีฝ่ายใดฝ่ายหนึ่งสามารถเรียกการขายโดยบังคับได้โดยไม่มีการกำกับดูแลและเอกสารประกอบ

โครงสร้างนี้สร้างกระบวนการที่เป็นระเบียบมากขึ้นในช่วงที่มีความเครียด ช่วยให้ผู้กู้เข้าใจและหากเป็นไปได้ ให้โต้แย้งหรือแก้ไขตำแหน่งก่อนที่จะขายหลักประกัน

โซน LTV และการจำแนกความเสี่ยง

ความสัมพันธ์ระหว่าง LTV เริ่มต้นและความเสี่ยงในการชำระบัญชีเป็นเชิงกล ตารางที่ 7 ในเอกสารต้นทางแบ่งสเปกตรัมออกเป็นหกโซน: มาตรฐานทองคำ (0-30%), อนุรักษ์นิยม (30-50%), ปานกลาง (50-60%), สูง (60-75%), วิกฤต (75-85%) และการชำระบัญชี (>85%)

แต่ละโซนหมายถึงท่าทางการดำเนินงานที่แตกต่างกัน ตำแหน่งที่เหมาะสมสามารถทนต่อการลดลงอย่างลึกซึ้งด้วยการตรวจสอบที่จำกัด โซนที่สูงและวิกฤตต้องการความสนใจในทันที เงินทุนเพิ่มเติม หรือการชำระคืนบางส่วน การชำระบัญชีที่สูงกว่า 85% แสดงถึงจุดที่ผู้ให้กู้ต้องขายเพื่อปกป้องเงินต้น

คณิตศาสตร์ของความทนทานต่อการตก

ความทนทานต่อการตก การลดลงของราคาก่อนการชำระบัญชี คำนวณได้ดังนี้:

ความทนทานต่อการตก = 1 – (LTV เริ่มต้น ÷ LTV การชำระบัญชี)

สำหรับ LTV เริ่มต้น 30% และเกณฑ์การชำระบัญชี 85% การคำนวณคือ 1 – (0.30 ÷ 0.85) = 64.7% กล่าวอีกนัยหนึ่ง ราคาสามารถลดลงเกือบ 65% ก่อนที่จะเกิดการขายโดยบังคับ

รูปที่ 2 แสดงให้เห็นว่า LTV เริ่มต้นที่แตกต่างกันสร้างบัฟเฟอร์ที่แตกต่างกันอย่างไร การลดลงในอดีตของ Bitcoin นั้นรุนแรง แต่ส่วนใหญ่เกิดขึ้นในช่วงหลายเดือนมากกว่าหลายชั่วโมง ทำให้มีเวลาในการเรียกมาร์จิ้นและการดำเนินการแก้ไขเมื่อโครงสร้างมีความอนุรักษ์นิยม

คุณสมบัติและข้อควรพิจารณาที่เป็นเอกลักษณ์ของ Bitcoin ในฐานะหลักประกัน

Bitcoin แตกต่างจากสินทรัพย์เช่นอสังหาริมทรัพย์ หุ้น หรือพันธบัตรอย่างมาก การทำความเข้าใจความแตกต่างเหล่านี้เป็นสิ่งสำคัญสำหรับกรอบสินเชื่อสถาบันใดๆ ที่สร้างขึ้นรอบหลักประกันดิจิทัล

รากฐาน: Bitcoin คืออะไรและเหตุใดความขาดแคลนจึงมีความสำคัญ

Bitcoin เป็นสินทรัพย์ดิจิทัลที่มีอยู่ในเครือข่ายเพียร์ทูเพียร์แบบกระจายอำนาจ ไม่ได้ออกโดยธนาคารกลางหรือบริษัทใดๆ กฎของมันถูกบังคับใช้โดยซอฟต์แวร์ที่ทำงานบนเครื่องอิสระหลายพันเครื่อง และธุรกรรมทั้งหมดจะถูกบันทึกบนบล็อกเชนสาธารณะ

นวัตกรรมหลักคือความขาดแคลนดิจิทัลที่พิสูจน์ได้ ก่อน Bitcoin ไฟล์ดิจิทัลสามารถคัดลอกได้อย่างไม่มีกำหนด การออกแบบของ Bitcoin ทำให้มั่นใจได้ว่าแต่ละเหรียญมีเอกลักษณ์เฉพาะตัวและไม่สามารถใช้จ่ายซ้ำได้ ความขาดแคลนนี้บังคับใช้โดยคณิตศาสตร์และ คริปโตกราฟีแทนที่จะเป็นการรับประกันของสถาบัน

ความเสี่ยงด้านเครดิต: ไม่มีผู้ออก ไม่มีการผิดนัด

สินทรัพย์หลักประกันแบบดั้งเดิมมักจะฝังความเสี่ยงด้านเครดิต พันธบัตรองค์กรขึ้นอยู่กับผู้ออกที่ยังคงมีความสามารถในการชำระหนี้ และแม้แต่อสังหาริมทรัพย์ก็ต้องอาศัยสุขภาพของผู้เช่าและการบังคับใช้ทางกฎหมาย หากผู้ออกล้มเหลว มูลค่าของหลักประกันอาจพังทลาย

Bitcoin ไม่มีผู้ออกและไม่มีหน่วยงานกลางที่สามารถผิดนัดได้ มูลค่าของมันถูกกำหนดโดยอุปสงค์และอุปทานทั่วโลก แทนที่จะเป็นงบดุลขององค์กรใดองค์กรหนึ่ง เมื่อ Lehman Brothers ล้มเหลวในปี 2008 พันธบัตรที่เคยมีเกรดการลงทุนก็มีมูลค่าลดลงในชั่วข้ามคืน

ในปี 2022 ลูกค้าของแพลตฟอร์มอย่าง Celsius และ BlockFi สูญเสียการเข้าถึงเหรียญของพวกเขาเนื่องจากบริษัทใช้เงินฝากในทางที่ผิด โปรโตคอล Bitcoin เองยังคงทำงานได้อย่างไม่มีที่ติ ความเสี่ยงอยู่ที่ผู้ดูแลและตัวกลาง ไม่ใช่สินทรัพย์พื้นฐาน เมื่อถือไว้ในการดูแลตนเองหรือโครงสร้าง multisig ที่แข็งแกร่ง Bitcoin จะขจัดรูปแบบความเสี่ยงด้านเครดิตนี้ออกไป

ความเสี่ยงด้านสภาพคล่อง: ตลาด 24/7 และการชำระบัญชีทันที

อสังหาริมทรัพย์อาจใช้เวลาหลายเดือนในการขาย ตลาดพันธบัตรมักจะหยุดชะงักในช่วงวิกฤต แม้แต่หุ้นก็ไม่สามารถซื้อขายนอกเวลาตลาดได้ ในทางตรงกันข้าม Bitcoin ซื้อขายอย่างต่อเนื่องทุกวันตลอดทั้งปีในตลาดแลกเปลี่ยนทั่วโลก

ปริมาณรายวันมักจะอยู่ระหว่าง $20 พันล้าน ถึง $80 พันล้าน สำหรับผู้ให้กู้ หมายความว่าตำแหน่งสามารถตรวจสอบได้แบบเรียลไทม์และปรับได้ทุกเมื่อ ในช่วงสุดสัปดาห์ที่ลดลงอย่างกะทันหัน ผู้ให้กู้สามารถออกการเรียกมาร์จิ้นและชำระบัญชีหลักประกันได้ภายในไม่กี่นาทีหากจำเป็น แทนที่จะรอให้ตลาดเปิดอีกครั้ง

ความเสี่ยงในการดำเนินงาน: การดูแลต้นทุนต่ำและการแบ่งส่วนที่สมบูรณ์แบบ

หลักประกันทางกายภาพ เช่น ทองคำและอสังหาริมทรัพย์ ต้องการความปลอดภัย การประกันภัย และการบำรุงรักษาอย่างต่อเนื่อง ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานเหล่านี้อาจมีนัยสำคัญเมื่อเวลาผ่านไป

ในทางตรงกันข้าม Bitcoin สามารถรักษาความปลอดภัยบนกระเป๋าเงินฮาร์ดแวร์ที่มีราคาต่ำกว่า $100 โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อฝังอยู่ในข้อตกลง multisig ที่อธิบายไว้ในบทที่ 4 นอกจากนี้ แต่ละเหรียญยังแบ่งออกเป็น 100 ล้านซาโตชิ ทำให้สามารถกำหนดขนาดเงินกู้ที่แม่นยำ การชำระบัญชีบางส่วน และการปรับขนาดเล็กที่เป็นไปไม่ได้ด้วยสินทรัพย์ที่ไม่สามารถแบ่งแยกได้ เช่น อาคาร

ความเสี่ยงจากเงินเฟ้อ: อุปทานคงที่และตารางการลดลงครึ่งหนึ่ง

สกุลเงินเฟียตสูญเสียอำนาจการซื้อเมื่อธนาคารกลางขยายอุปทาน โดยเฉพาะอย่างยิ่งในช่วงวิกฤต ตามที่กล่าวไว้ ปริมาณเงิน M2 ของดอลลาร์สหรัฐเติบโตประมาณ 6-7% ต่อปีในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา โดยในปี 2020 มีการขยายตัวครั้งใหญ่เพียงครั้งเดียวเพื่อตอบสนองต่อ COVID-19

อุปทานของ Bitcoin ถูกจำกัดไว้ที่ 21 ล้าน เหรียญ ประมาณ 19.8 ล้าน เหรียญถูกขุดไปแล้ว การออกใหม่ลดลงตามตารางการลดลงครึ่งหนึ่งที่กำหนดไว้ล่วงหน้า ในเดือนเมษายน 2024 เงินอุดหนุนบล็อกถูกตัดครึ่งอีกครั้ง ลดอัตราเงินเฟ้อประจำปีเหลือประมาณ 0.8% หลังจากการลดลงครึ่งหนึ่งในปี 2028 จะลดลงเหลือประมาณ 0.4%

ภาคผนวก D เปรียบเทียบโปรไฟล์การปล่อย Bitcoin กับทองคำและสกุลเงินเฟียตหลัก ความแตกต่างนั้นน่าทึ่งเมื่อมองสะสม: ในขณะที่เฟียตขยายตัวอย่างถาวร อัตราเงินเฟ้อของ Bitcoin จะบรรจบกับศูนย์

ข้อได้เปรียบด้านความขาดแคลนในฐานะเกณฑ์มาตรฐานใหม่

เมื่อหลักประกันถูกกำหนดในหน่วยที่ขาดแคลนอย่างคาดเดาได้ ทั้งผู้ให้กู้และผู้กู้จะมีจุดอ้างอิงที่มั่นคงสำหรับมูลค่าระยะยาว ดังนั้น Bitcoin จึงทำหน้าที่ไม่เพียงแต่เป็นสินทรัพย์ แต่ยังเป็นไม้บรรทัดสำหรับสินทรัพย์อื่นๆ มากขึ้นเรื่อยๆ

ในสภาพแวดล้อมที่ธนาคารกลางสามารถสร้างเงินได้ตามต้องการ สินทรัพย์ดิจิทัลที่มีอุปทานคงที่นำเสนอรากฐานที่แตกต่างอย่างสิ้นเชิงสำหรับสัญญาเครดิต นี่คือเหตุผลหนึ่งที่ทำให้บางสถาบันปัจจุบันถือว่าเป็นหลักประกันเชิงกลยุทธ์

ข้อควรพิจารณาที่สำคัญ: ความผันผวน กฎเกณฑ์เงินทุน และกฎระเบียบ

แม้จะมีข้อดีเหล่านี้ แต่ Bitcoin ก็มีความท้าทายที่นักลงทุนที่รอบคอบต้องจัดการ ตารางที่ 9 ในเอกสารสรุปข้อควรพิจารณาที่สำคัญสามประการ: ความผันผวน การจัดอันดับเครดิต/การปฏิบัติต่อ Basel และ กฎระเบียบ พร้อมการบรรเทาและวิถีของพวกเขา

ความผันผวนของราคายังคงสูงอยู่ที่ 35-55% ต่อปี¹⁵ สูงกว่าสินทรัพย์ทั่วไปมาก อย่างไรก็ตาม ตัวเลขนี้ลดลงอย่างมากจากกว่า 80% ในปี 2017 อัตราส่วน LTV 30% แบบอนุรักษ์นิยม การตรวจสอบแบบเรียลไทม์ และเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงช่วยควบคุมความเสี่ยงนี้สำหรับผู้ให้กู้

ในด้านกฎระเบียบ Basel III/IV ยังคงกำหนดน้ำหนักความเสี่ยง 1,250% ให้กับ Bitcoin² ที่กล่าวว่าเครือข่ายมีเวลาทำงานต่อเนื่องมากกว่า 16 ปี มูลค่าที่ชำระเป็นล้านล้านดอลลาร์ และสินทรัพย์ ETF มากกว่า $110 พันล้าน ⁹ ข้อเท็จจริงเหล่านี้กำลังเปลี่ยนแปลงการรับรู้ในหมู่ผู้กำหนดนโยบายและหน่วยงานกำกับดูแลอย่างช้าๆ

กฎระเบียบยังคงกระจัดกระจายทั่วโลก กรอบงาน MiCAR ของสหภาพยุโรปมีผลบังคับใช้อย่างสมบูรณ์ในปี 2024 โดยเสนอรายละเอียดกฎสำหรับผู้ให้บริการสินทรัพย์คริปโต¹⁹ ในสหรัฐอเมริกา ก.ล.ต. ได้งดเว้นจากการติดฉลาก Bitcoin เป็นหลักทรัพย์ ในขณะที่ CFTC ถือว่าเป็นสินค้าโภคภัณฑ์¹⁶ จีนยังคงห้ามการซื้อขายสกุลเงินดิจิทัลอย่างเข้มงวด¹⁷ อย่างไรก็ตาม การพัฒนาต่างๆ เช่น การยอมรับหลักประกันโทเค็นของ CFTC ในปี 2025 และการตัดสินใจของ JPMorgan ในเดือนมิถุนายน 2025 ที่จะยอมรับ Bitcoin ETFs เป็นหลักประกันเงินกู้แสดงให้เห็นถึงความก้าวหน้าที่ชัดเจน⁸²⁰

Bitcoin กับหลักประกันแบบดั้งเดิม: สองสกอร์การ์ด

โมเดลการให้กู้ยืมแบบดั้งเดิมและกรอบงานดิจิทัลเนทีฟสมัยใหม่เข้าถึงหลักประกันแตกต่างกันมาก สิ่งนี้นำไปสู่การประเมินที่แตกต่างกันของสินทรัพย์เดียวกัน

มุมมองของธนาคารและหน่วยงานกำกับดูแลแบบดั้งเดิม

จากมุมมองของธนาคารและผู้บังคับบัญชา กระแสเงินสดที่มั่นคง ประวัติอันยาวนาน และความชัดเจนทางกฎหมายมีอิทธิพลเหนือกว่า เมื่อใช้เมตริกเหล่านี้ อสังหาริมทรัพย์และตลาดหุ้นที่มีมายาวนานจะได้คะแนนสูง ในขณะที่ Bitcoin ดูมีความเสี่ยง

ตารางที่ 10 ในเอกสารให้คะแนน Bitcoin อสังหาริมทรัพย์ หุ้น และทองคำในด้านสภาพคล่อง ความผันผวน LTV เฉลี่ย ความเสี่ยงในการดูแล ข้อมูลในอดีต ความชัดเจนด้านกฎระเบียบ และข้อกำหนดด้านเงินทุนของ Basel Bitcoin ได้คะแนนดีเฉพาะในด้านสภาพคล่อง แต่ได้คะแนนต่ำมากในด้านความผันผวนและความชัดเจนด้านกฎระเบียบ

การถ่วงน้ำหนักความเสี่ยง 1,250% ของ Basel III/IV เป็นจุดสุดยอดของมุมมองนี้ มันเข้ารหัสความสงสัยเกี่ยวกับสินทรัพย์ที่มีความผันผวนสูงในกฎเกณฑ์เงินทุนอย่างเป็นทางการ โดยไม่คำนึงถึงคุณสมบัติทางเทคโนโลยี เช่น ความโปร่งใสและความสามารถในการตั้งโปรแกรม

มุมมองของสำนักงานครอบครัวสมัยใหม่และกองทุนหนี้

สำนักงานครอบครัว กองทุนส่วนตัว และผู้ให้กู้เฉพาะทางมีข้อจำกัดน้อยกว่าโดยสูตรของ Basel พวกเขามักจะให้ความสำคัญกับสภาพคล่องตลอด 24 ชั่วโมงทุกวัน การตรวจสอบบนเชน ความเร็วในการชำระบัญชี ต้นทุนการจัดเก็บ ความเสี่ยงของคู่สัญญา และการพกพาทั่วโลก

ในสกอร์การ์ดนี้ Bitcoin โดดเด่น ได้รับคะแนนสูงสุดในด้านความโปร่งใสแบบเรียลไทม์ การแบ่งส่วน ต้นทุนการจัดเก็บต่ำ และการต่อต้านการเซ็นเซอร์ ในทางตรงกันข้าม อสังหาริมทรัพย์ได้คะแนนสูงในด้านเสถียรภาพของราคา แต่ได้คะแนนต่ำในด้านการพกพา การตรวจสอบความถูกต้อง และความเร็วในการชำระบัญชี

ตารางที่ 12 รวมลักษณะเหล่านี้ไว้ในเมทริกซ์ตัวเลข Bitcoin ได้คะแนนสมบูรณ์แบบในหกในแปดหมวดหมู่ โดยตามหลังเฉพาะในด้านเสถียรภาพของราคาและความชัดเจนด้านกฎระเบียบ สิ่งสำคัญคือทั้งสองจุดที่อ่อนแอกว่านั้นได้รับการปรับปรุงเมื่อเวลาผ่านไป

ความแตกต่างระหว่างสองกรอบแสดงให้เห็นว่าวิธีการประเมิน ไม่ใช่แค่สินทรัพย์เท่านั้นที่ต้องปรับปรุงให้ทันสมัย ผู้ที่ยังคงประเมิน Bitcoin ผ่านเลนส์ศตวรรษที่ 20 เพียงอย่างเดียวจะประเมินศักยภาพของหลักประกันต่ำเกินไป

บทสรุป: จากผลิตภัณฑ์เฉพาะกลุ่มสู่เสาหลักเชิงโครงสร้าง

สำหรับสำนักงานครอบครัว กองทุนหนี้ส่วนตัว และผู้ให้กู้สถาบัน บล็อกการสร้างตลาดหลักประกันดิจิทัลที่มีความรับผิดชอบมีอยู่แล้วในขณะนี้ กลุ่ม CeFi ของสินเชื่อที่มี Bitcoin เป็นหลักประกันในระดับสถาบัน ซึ่งปัจจุบันมีมูลค่าประมาณ $24 พันล้าน อยู่ติดกับจักรวาลตราสารหนี้ $130 ล้านล้าน ¹

การเข้าสู่พื้นที่นี้ในวันนี้ด้วยโครงสร้างแบบอนุรักษ์นิยมไม่ใช่การเก็งกำไร มันคือการมีส่วนร่วมในการประเมินโครงสร้างใหม่ของสิ่งที่มีคุณสมบัติเป็นหลักประกันคุณภาพสูง ความผันผวน ความไม่แน่นอนด้านกฎระเบียบ และความซับซ้อนในการดำเนินงานเป็นเรื่องจริง แต่สามารถวัดผลและจัดการได้มากขึ้นเรื่อยๆ

มาตรฐานทองคำที่ระบุไว้ที่นี่—LTV 30% การพิสูจน์เงินสำรองอย่างต่อเนื่อง การดูแลแบบ multisig ไม่มีการให้ยืมซ้ำซ้อนที่ไม่เปิดเผย และการตรวจสอบตลอด 24 ชั่วโมงทุกวัน—กำหนดกรอบการทำงานในระดับสถาบัน ภายในกรอบนั้น ความเสี่ยงสามารถสร้างแบบจำลอง ทดสอบความเครียด และกำหนดราคาได้

ผู้กู้ควรทดสอบทุกแพลตฟอร์มที่พวกเขาพิจารณากับเกณฑ์เหล่านี้ พวกเขาควรถามว่าใครถือกุญแจ อนุญาตให้ใช้ LTV สูงสุดเท่าใด เงินสำรองสามารถตรวจสอบได้อย่างอิสระหรือไม่ และการชำระบัญชีดำเนินการอย่างไร ผู้ให้กู้รายใดที่ไม่สามารถหรือไม่เต็มใจที่จะตอบอย่างชัดเจนยังไม่พร้อมสำหรับเงินทุนของสถาบัน

ในส่วนของผู้ให้กู้ จำเป็นต้องมีการตรวจสอบสถานะอย่างเข้มงวดและมุมมองที่ชัดเจนว่าแพลตฟอร์มเข้าถึงการดูแล การจัดการหลักประกัน และการสื่อสารกับผู้กู้ในช่วงที่มีความเครียดอย่างไร ผู้ที่สร้างความเชี่ยวชาญในขณะนี้จะอยู่ในตำแหน่งที่จะเป็นผู้นำเมื่อการปฏิบัติต่อกฎระเบียบในที่สุดก็ทันกับความเป็นจริงทางเทคโนโลยี

กรอบการกำกับดูแลในปัจจุบันสะท้อนถึงยุคก่อนที่ Bitcoin จะมีอยู่จริง แต่ด้วยเวลาทำงานของเครือข่ายมากกว่า 16 ปี สินทรัพย์ ETF มากกว่า $110 พันล้าน และการมีส่วนร่วมที่เพิ่มขึ้นจากธนาคารทั่วโลก การปรับเทียบใหม่จึงมีแนวโน้ม เมื่อมีการอัปเดตกฎเกณฑ์เงินทุน กำแพงที่แยกหลักประกันดิจิทัลออกจากงบดุลกระแสหลักจะเริ่มพังทลายลง

ผลิตภัณฑ์ใหม่อยู่บนขอบฟ้าแล้ว รวมถึงกลุ่มหลักประกันหลายรายการ การประกันภัยที่ไม่ใช่การชำระบัญชี และโครงสร้างที่สร้างรายได้ซึ่งมี Bitcoin เป็นหลักประกัน นวัตกรรมเหล่านี้แสดงให้เห็นว่าตลาดไม่หยุดนิ่งแต่พัฒนาอย่างรวดเร็วเมื่อความต้องการจากนักลงทุนที่มีความซับซ้อนเพิ่มขึ้น

ระบบการเงินแบบดั้งเดิมต้องอาศัยความไว้วางใจในตัวกลางมาเป็นเวลานาน Bitcoin นำเสนอทางเลือกที่หยั่งรากลึกในการตรวจสอบ การเข้ารหัส และข้อมูลแบบเปิด ในโลกของอุปทานเฟียตที่ขยายตัว สินทรัพย์ดิจิทัลที่มีอุปทานคงที่กำลังกลายเป็นมากกว่าแค่หลักประกันอีกชิ้นหนึ่ง มันกำลังกลายเป็นมาตรการอ้างอิงสำหรับมูลค่าในตัวมันเอง

คำถามที่นักลงทุนและสถาบันต้องเผชิญไม่ใช่ว่า Bitcoin อยู่ในตลาดสินเชื่อหรือไม่ คำถามคือพวกเขาจะวางตำแหน่งตัวเองอย่างไรในขณะที่มาตรฐานใหม่สำหรับหลักประกันดิจิทัลยังคงพัฒนาอย่างต่อเนื่อง